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General Motors Company
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# Investors Slam SEC Plan to Remove Best-Price Rule
# Proposal to eliminate decades-old protection draws criticism from Wall Street and individuals
By 
[Alexander Osipovich](https://archive.is/o/Nl02X/https://www.wsj.com/news/author/alexander-osipovich)
Aug. 18, 2026 12:30 pm ET
Traders working on the floor of the New York Stock Exchange. MICHAEL M. SANTIAGO/GETTY IMAGES
# Quick Summary
* The SEC is facing pushback from Wall Street and individual investors over a proposal to eliminate the decades-old trade-through rule.[View more]()
Trump administration regulators are trying to ax a longstanding rule meant to ensure that investors get the best price when trading stocks. 
Investors aren’t happy about it.
Hundreds of public comments poured in to the Securities and Exchange Commission in the run-up to a Monday deadline**,** filed by individual investors as well as Wall Street trade groups warning that the plan would harm the U.S. stock market.
At the heart of the fight is the “trade-through rule.” The rule forbids trading platforms from executing investors’ orders at prices worse than the best available price quoted on stock exchanges. For example, if [General Motors](https://archive.is/o/Nl02X/https://www.wsj.com/market-data/quotes/GM) shares can be bought on one exchange for $80, and for $79.99 on another exchange, the rule means that orders to buy GM stock should get sent to the venue displaying the cheaper price.
The SEC proposed [eliminating the trade-through rule](https://archive.is/o/Nl02X/https://www.wsj.com/finance/regulation/sec-seeks-to-scrap-best-price-rule-c05b4d83) in June. SEC Chairman Paul Atkins, a Trump appointee and advocate of light-touch financial regulation, said scrapping the rule would “simplify market structure and reduce costs for market participants.” 
SEC Chairman Paul Atkins says scrapping the trade-through rule would ‘simplify market structure and reduce costs for market participants.’ ROGER KISBY FOR WSJ
Atkins, who voted against the trade-through rule as an SEC commissioner in 2005, has argued that the rule caused a range of unintended consequences. These include a proliferation of tiny exchanges: There are now 18 stock exchanges, most of which handle less than 1% of total U.S. trading volume, up from eight in 2005, SEC data shows. 
Brokerages and trading firms have complained that they must pay for pricing data from all of those exchanges, even small ones, to comply with the rule. [Robinhood Markets](https://archive.is/o/Nl02X/https://www.wsj.com/market-data/quotes/HOOD), the popular retail brokerage, told the SEC in a comment Monday that it backed scrapping the rule, saying “its costs in forced connectivity, exchange proliferation, and complexity now outweigh its benefits.”
But the SEC’s plan received pushback from pension funds and other asset managers, as well as electronic trading giant Citadel Securities and small investors.
“The proposal contemplates one of the most sweeping changes to U.S. equity market structure in decades without adequately demonstrating that its benefits outweigh the risks,” the Alternative Investment Management Association, a hedge-fund trade group, told the SEC in a comment filed Monday.
AIMA, whose members manage more than $4.5 trillion in assets, said that eliminating the rule could shift trading activity from public stock exchanges toward [less-transparent platforms](https://archive.is/o/Nl02X/https://www.wsj.com/articles/dark-pools-draw-more-trading-amid-low-volatility-11556886916).
Other comments came from people who described themselves as ordinary investors upset that they would lose a key safeguard. 
“This proposal sends a clear message that the SEC is actually AGAINST investors,” said one person, who identified himself as Emmanuel Wesley, a “concerned & appalled investor,” in a comment filed last week. 
Wesley couldn’t be reached for comment. His comment was among more than 900 submissions that appeared to follow a chain-letter format promoted by [We the Investors](https://archive.is/o/Nl02X/https://www.wsj.com/finance/regulation/he-was-a-quant-at-citadel-now-he-agitates-for-gamestop-investors-d951cc75), an advocacy group for retail investors formed after the 2021 [GameStop](https://archive.is/o/Nl02X/https://www.wsj.com/market-data/quotes/GME) frenzy.
The SEC faced similar backlash earlier this summer over a Trump-backed proposal to let public companies report their financials twice a year, instead of quarterly. The agency is [expected to proceed with the plan](https://archive.is/o/Nl02X/https://www.wsj.com/finance/regulation/sec-quarterly-earnings-reports-complaints-2979d5a0) despite receiving tens of thousands of comment letters opposing it, The Wall Street Journal reported in July. 
Some of the strongest support to end the trade-through rule came from cryptocurrency firms and lobbying groups. They say it would help pave the way for [tokenized stocks](https://archive.is/o/Nl02X/https://www.wsj.com/finance/stocks/tokenized-stocks-are-coming-to-a-market-near-you-five-things-to-know-d9131494)—securities that trade on a foundation of blockchain technology, like bitcoin and other digital tokens. 
Crypto firms argue that tokenization would bring a number of advantages over the current structure of the U.S. stock market, including 24/7 trading and instantaneous settlement of trades. They say the trade-through rule is incompatible with the decentralized model of digital-currency markets. 
The trade-through rule and other SEC regulations “are hindering the development, integration, and adoption of on-chain finance with respect to tokenized…securities,” the Solana Policy Institute, a blockchain lobbying group, said in its comment letter last week.

I think this is a big piece that's been overlooked. In a world where brand voice isn't top down and passed through a handful of expensive gatekeepers, athletes/brand ambassadors don't have the influence they once had.
The average guy on the street has no idea what a pair of LeBron XXIIIs look like.
Nike has been riding on their image as a lifestyle brand for almost 10 years, but there's generational lock-in there. It's a brand that Gen-X and Millennials have an attachment to. Gen-Z isn't anchored to the brand in the same way.
The other big missing piece is the professional/aspirational set. I work in a big office and all of the sweater-wearing finance bros now wear ON or Hokas. In the past, these guys would be wearing a performatively athletic Nike trainers. Now you'll see the odd pair of Killshots or General Purpose Sneakers, but overall the trend has been strongly away from Nike.
Personally, I don't think Nike can dig their way out of this one. Their sneakers are iconic, so there's always room for different silhouettes to make a big comeback, but I think their days as king of the hill are over and we'll look back at them in 20 years as the GM of footwear.

Been saying it since the day the US violated their own CUSMA agreement the first time. Lift the sanctions we have on non-US automakers and let them in. Tired of protecting shitty US companies while they pull stunts like this. Ford, GM, and Chevy wouldn't have lasted as long as they have in the Canadian market if it wasn't for our government protecting them

Is the Tariffs legal? Ford or GM can file a lawsuit.

I think Ford is still idle while retooling.
Oshawa GM sent one of their 3 Silverado shifts to the US in February.

I mean they are garbage as they are regardless of price or patriotism. I don't even understand why anyone even bothers with a ford or a GM when you could just buy a Toyota or a Honda. I mean, if you have to buy garbage at least have some class and buy British.

Only making it more expensive for Americans. Watch the sales tank for GM and Dodge and his base up in arms for it.

Kriegst direkt ai slop zurück:
**Verdict vorweg: Das ist gute Arbeit** — und die zentrale Schlussfolgerung deckt sich mit meiner eigenen Rechnung. Aber es hat drei substanzielle Schwächen.
**Was überzeugt**
- **Falsifizierbar.** Er benennt konkrete Zahlen, bei denen er seine These aufgibt (Collectibles <275 Mio., GM <36 %, Exchange-Aktien >100 Mio.). Das ist das Gegenteil dessen, was der YouTuber macht.
- **Kein Double-Counting.** Power Packs wird separat bewertet statt im EBITDA versteckt; bei angenommener Wandlung entfernt er die Schuld aus der SOTP; den Finanzcarry kapitalisiert er nicht zusätzlich zu den Assets. Das sind genau die Fehler, an denen die meisten GME-Bewertungen scheitern.
- **Die Zahlen stimmen.** Ich habe stichprobenartig gegengeprüft — 448,7 Mio. Aktien, 40,7 % Bruttomarge, 143,3 Mio. Operating Income, 835,3 Mio. Umsatz, 4.710 BTC, 59,1 Mio. Warrants zu 32 $ mit Verfall 30.10., 1,4 Mrd. Tausch mit 2,8 Mrd. Rest. Alles korrekt aus den Filings. Trotz der „KI-Müll"-Selbstbezeichnung ist das nicht halluziniert.
- **Die Reverse Valuation ist der stärkste Teil.** Dass der Markt bei 6x nur ~423 Mio. $ nachhaltiges EBITDA einpreist — also praktisch das 0-%-Persistenz-Szenario — ist die sauberste Formulierung der Chance, die ich zu GME gelesen habe.
**Wo ich widerspreche**
**1. Die eBay-Position wird wie Cash behandelt — das ist sie nicht.** Er setzt 4,52 Mrd. $ in die SOTP wie eine liquide Beteiligung. Tatsächlich hält GameStop das Exposure überwiegend über Put-/Call-Paare mit ~1 Mrd. $ verpfändeter Sicherheit und Verfall Februar 2028. Das ist eine gehebelte, terminierte Struktur, keine Aktienposition. Er nennt die Sensitivität (10 % = ~1 $/Aktie), aber ein Bewertungsabschlag für Struktur- und Terminrisiko fehlt komplett. Das sind gut 7 $ je Aktie, die er zu 100 % ansetzt.
**2. Die Szenarien sind nicht korreliert gestresst.** Bear 18,15 $ / Bull 30,21 $ ist für diese Aktie ein auffällig enger Korridor — weil eBay und BTC in *allen drei* Szenarien konstant bleiben. Ein echter Bear Case sieht anders aus: Wenn der Sammelkartenmarkt dreht, dreht sehr wahrscheinlich auch eBay (TCGplayer!) und wahrscheinlich auch BTC. Diese Faktoren hängen zusammen. Ein Szenario mit 0 % Persistenz *plus* eBay −25 % *plus* BTC −30 % landet deutlich unter 16 $. Das fehlt.
**3. Power Packs mit 400 Mio. $ ist eine erfundene Zahl.** Er schreibt selbst, dass GMV, Take Rate, Contribution Margin und Eigentumsanteil alle unbekannt sind — und vergibt dann trotzdem 400 Mio. $. Konsequent wäre der eigene Bear-Ansatz: null, bis Daten vorliegen. Ist mit ~0,63 $/Aktie zwar klein, aber es ist ein Bruch in einer sonst disziplinierten Logik.
**Ein Punkt, den er übersieht — und einer, in dem ich mich korrigieren muss**
Er modelliert die Exchange-Aktien mit 76,9 bzw. 85,6 Mio., **erwähnt aber die Preisuntergrenze nicht.** Die deckelt die Aktienzahl nach unten hin ab. Sein Worst Case von >100 Mio. Aktien ist damit unwahrscheinlicher, als er annimmt — das arbeitet zu seinen Gunsten.
Umgekehrt muss ich meine eigene frühere Aussage korrigieren: Ich hatte gesagt, GME notiere „unter Cash" (Verhältnis 0,87). Das basierte auf der Q1-Bilanz per 2. Mai — **vor** dem eBay-Kauf im Juli. Sein Ansatz von ~4,95 Mrd. $ freier Liquidität (statt 8,37 Mrd.) ist die richtigere Sicht: Ein erheblicher Teil des Cash ist inzwischen in eBay gewandert. Meine Formulierung war zu wohlwollend. Sein Netto-Finanzanlagenwert von 5,63 Mrd. $ ist realistischer als mein 5,5-Mrd.-Wert auf veralteter Basis — und diese Cash-Schätzung ist die tragende Annahme des ganzen Modells, mit ±0,5 Mrd. $ Unsicherheit, die er selbst einräumt.
**Was ihm ganz fehlt: die Zeitachse.** Kein Wort zu den Earnings am 8./9.9., zum VWAP-Fenster bis 21.9., zum Hedging-Druck oder zum Closing am 23.9. Das ist ein reines Intrinsic-Value-Dokument. Für die Frage „was ist GME wert" taugt es. Für die Frage „was passiert in den nächsten acht Wochen" gibt es dir nichts — und genau das treibt den Kurs gerade.
**Praktisch für dich:** Seine Zonen (unter 16 $ Deep Value, 19–24 $ Fair Value) sind eine brauchbare Struktur für gestaffelte Orders — deutlich besser begründet als ein einzelnes Kursziel. Ich würde nur seinen Bear-Wert von 18,15 $ nicht als Boden lesen, sondern wegen Punkt 2 eher als Mittelwert eines breiteren Bereichs.

Ingenious! Now a crappy ford or GM vehicle will cost an additional $10k.
That will team the ~~Americans~~ Canadians a lesson. Right?

Yes I agree that Tesla has a window of opportunity in the US alone to have a relative monopoly. It will certainly take several years to see any sort of meaningful scale & profit - regulations will see to that. By that time there will likely be several competitors as there are already several competitors (wayve among others like GM who btw already did 5x Tesla driverless miles with Cruise). Waymo also may integrate their technology into a mass product.
GM sells the bolt ev at a profit for $28k (yes management says it is profitable). That gives it a cost of goods of around $23-24k. For reference Teslas blended cost of goods is around $36k.
But it’s irrelevant, Ice models have a COGS under $18k often - EVs aren’t sold at scale which is why they are often losers (but often gross margin positive). Sell it at scale and any established automaker can be profitable with EVs - no question about it.

Wer hat Bock auf AI slop? Nachdem ich zu wenig Karma für die anderen subreddits habe, bekommt ihr nun den englischen slop auf deutsch übersetzt. Gönnt euch.
Korrektur lesen erlaubt
\## TL;DR
Ich halte das alte Narrativ vom „sterbenden Videospielhändler“ zunehmend für überholt.
GameStop entwickelt sich zu einer Mischung aus einem kleineren Specialty-Retail-/Recommerce-Netzwerk, einem deutlich größeren Trading-Card- und Collectibles-Geschäft, einem landesweiten PSA-Annahmekanal, einem großen Finanzanlagenportfolio, einem bedeutenden eBay-Aktionär und einem aktiven Kapitalallokator.
Der operative Turnaround wirkt teilweise strukturell. Im FY26 Q1 erzielte GameStop eine \*\*Bruttomarge von 40,7%, $143,3 Mio. GAAP Operating Income und $163,4 Mio. Adjusted EBITDA\*\*. Collectibles lagen bei \*\*$348,9 Mio., +65% YoY und 41,8% des Umsatzes\*\*. Das Management erwartet für FY26 \*\*mehr als $600 Mio. Adjusted EBITDA\*\*.
Meine finalen FY26-Szenarien:
\- \*\*Bear: ca. $386 Mio. Adjusted EBITDA\*\*
\- \*\*Base: ca. $651 Mio.\*\*
\- \*\*Bull: ca. $881 Mio.\*\*
Die wichtigste Variable ist, wie viel des Collectibles-Uplifts aus FY26 Q1 bestehen bleibt. Das Modell benötigt ungefähr \*\*60% Persistenz\*\*, um die Management-Guidance von >$600 Mio. EBITDA zu erreichen.
Meine finalen realistischen, voll verwässerten inneren Werte liegen ungefähr bei:
\- \*\*Bear: ca. $18,2 je Aktie\*\*
\- \*\*Base: ca. $22,6\*\*
\- \*\*Bull: ca. $30,2\*\*
Der Bull Case unterstellt \*\*keine\*\* Kurssteigerungen bei eBay oder Bitcoin und enthält keine spekulativen Power-Packs-Umsätze im operativen EBITDA. Power Packs wird separat bewertet, damit derselbe Wert nicht doppelt gezählt wird.
Beim Analysepreis von \*\*$18,21\*\* lag die Marktkapitalisierung auf Basis der aktuellen Aktienzahl bei rund \*\*$8,17 Mrd.\*\* Mein zentraler Schätzwert für die Netto-Finanzanlagen liegt bei ungefähr \*\*$5,63 Mrd.\*\* Damit zahlt der Markt nur etwa \*\*$2,54 Mrd.\*\* für das operative GameStop plus strategische Optionalität.
Wenn Power Packs mit $0 bewertet wird, impliziert dieser Restwert ein nachhaltiges EBITDA von ungefähr:
\- \*\*$635 Mio. bei 4x\*\*
\- \*\*$423 Mio. bei 6x\*\*
\- \*\*$317 Mio. bei 8x\*\*
Bei einem mittleren Multiplikator von 6x preist der Markt damit ungefähr eine deutliche Normalisierung des aktuellen Collectibles-/Margenregimes ein.
Mein größter Upside-Treiber ist die \*\*Dauerhaftigkeit der Collectibles- und Trading-Card-Ökonomie\*\*.
Mein größtes Risiko ist die \*\*Kapitalallokation\*\*, insbesondere eine zu teure eBay-Übernahme, Aktienausgaben zu niedrigen Kursen oder dauerhafte Verluste im Finanzportfolio.
Bei etwa $18 halte ich das Chance-Risiko-Verhältnis für attraktiv, aber stark ereignisabhängig. Unter ungefähr $16 wird die Sicherheitsmarge deutlich größer. Im niedrigen bis mittleren $20er-Bereich wird der Base Case zunehmend eingepreist. Bei ungefähr $30+ bräuchte ich deutlich stärkere Belege für nachhaltige Bull-Case-Ökonomie oder echten Plattformwert.
\---
\# Die These in einem Satz
Meine These lautet:
\> \*\*GameStop braucht keine Erholung des klassischen Videospielgeschäfts, wenn ein strukturell größeres, margenstärkeres Collectibles-/Trading-Card-Geschäft auf einer deutlich reduzierten SG&A-Basis aufsetzt – vorausgesetzt, das Management vernichtet den dadurch entstandenen Bilanzwert nicht durch schlechte Kapitalallokation.\*\*
Ich brauche \*\*nicht\*\*:
\- dass Hardware wieder zum Wachstumsmarkt wird;
\- dass Software seinen strukturellen Rückgang umkehrt;
\- dass Bitcoin steigt;
\- dass eBay steigt;
\- dass Power Packs zu einer Milliardenplattform wird;
\- dass 40,7% Bruttomarge dauerhaft bestehen bleiben.
Ich brauche \*\*schon\*\*:
\- Collectibles deutlich über dem früheren Quartalsniveau;
\- eine konsolidierte Bruttomarge eher im hohen 30%-Bereich als wieder im niedrigen/mittleren 30%-Bereich;
\- SG&A nahe der neuen Kostenbasis;
\- ein Management, das bei Kapitalmaßnahmen Wert je Aktie erhält oder erhöht.
\---
\# Was ist GameStop heute eigentlich?
„Videospielhändler mit viel Cash“ greift für mich inzwischen zu kurz.
GameStop hat heute vier Ebenen:
1. \*\*Klassischer Retail/Recommerce:\*\* Hardware, Software, gebrauchte Produkte und refurbished Elektronik. Reif und strukturell unter Druck, aber weiterhin nützliche Infrastruktur.
2. \*\*Collectibles/Trading Cards:\*\* FY25 erreichten Collectibles etwa $1,06 Mrd.; FY26 Q1 lag bei $348,9 Mio., +65% YoY und 41,8% des Umsatzes. Karten sind ein bedeutender Teil davon, auch wenn GameStop Kartenumsätze nicht separat ausweist.
3. \*\*Physische Annahme/Grading/Liquidität:\*\* Stores können PSA-Annahmestellen, Ankaufspunkte für Karten, Orte für sofortige Auszahlung oder Store Credit, Trade-in-Standorte und lokale Beschaffungsknoten sein.
4. \*\*Kapitalallokation:\*\* Milliarden an cashnahen Anlagen, eine Beteiligung von rund 9,8% an eBay, Bitcoin-Exposure, Convertibles, Warrants, Buyback-Kapazität und potenzielle strategische Transaktionen.
Das langfristig interessanteste Modell ist nicht „GameStop wird der beste Online-Marktplatz“, sondern:
\> \*\*GameStop wird zur physischen Annahme-, Handels-, Grading- und Sofortliquiditäts-Schicht für Sammler- und Gaming-Assets, verbunden mit stärkeren digitalen Marktplätzen und externer Authentifizierung.\*\*
Damit können Stores mehr sein als Verkaufsfläche. Aktionäre besitzen heute sowohl einen operativen Turnaround als auch ein Kapitalallokationsvehikel.
\# Ist der operative Turnaround strukturell?
Meine Einschätzung: \*\*Der Kostenreset ist strukturell; die aktuelle Wachstumsrate im Kartengeschäft ist noch nicht als strukturell bewiesen.\*\*
FY2025 lag der Umsatz bei ungefähr $3,63 Mrd. Trotzdem erzielte GameStop rund $232 Mio. GAAP Operating Income und etwa $345 Mio. Adjusted EBITDA, nachdem SG&A auf ungefähr $910 Mio. gefallen war – rund $220 Mio. weniger als im Vorjahr.
FY26 Q1:
\- Umsatz: \*\*$835,3 Mio.\*\*
\- Bruttomarge: \*\*40,7%\*\*
\- SG&A: \*\*$201,6 Mio.\*\*
\- GAAP Operating Income: \*\*$143,3 Mio.\*\*
\- Adjusted EBITDA: \*\*$163,4 Mio.\*\*
Die Verbesserung ist also bereits auf operativer Ebene sichtbar – vor eBay- oder Bitcoin-Bewertungseffekten.
Auch das Store-Netz hat sich stark verändert: GameStop beendete FY25 mit 2.206 Stores gegenüber 3.203 ein Jahr zuvor, davon ungefähr 1.598 in den USA.
Die kleinere Store-/SG&A-Basis halte ich für relativ nachhaltig. 65% Collectibles-Wachstum oder 40%+ Bruttomarge dagegen noch nicht. Die entscheidende Frage ist daher:
\> \*\*Wie viel von Q1 ist das neue Normal?\*\*
\# Die wichtigste Tabelle der gesamten These: Collectibles-Persistenz
Für mich ist der sinnvollste Ansatz, den Collectibles-Uplift aus FY26 Q1 gegenüber einem normaleren saisonalen Ausgangsniveau zu betrachten und zu fragen, wie viel davon in Q2–Q4 erhalten bleibt.
| Persistenz des strukturellen Q1-Uplifts | FY26 Collectibles | FY26 Bruttomarge | FY26 Adjusted EBITDA |
|---:|---:|---:|---:|
| \*\*0%\*\* | ca. $1,124 Mrd. | 35,6% | \*\*ca. $404 Mio.\*\* |
| \*\*25%\*\* | ca. $1,238 Mrd. | 36,9% | \*\*ca. $486 Mio.\*\* |
| \*\*50%\*\* | ca. $1,352 Mrd. | 38,1% | \*\*ca. $569 Mio.\*\* |
| \*\*75%\*\* | ca. $1,466 Mrd. | 39,3% | \*\*ca. $651 Mio.\*\* |
| \*\*100%\*\* | ca. $1,581 Mrd. | 40,4% | \*\*ca. $733 Mio.\*\* |
Der Base Case entspricht ungefähr \*\*75% Persistenz\*\* und führt zu rund \*\*$651 Mio. FY26 Adjusted EBITDA\*\*.
Aus der Sensitivität ergibt sich, dass ungefähr \*\*60% Persistenz\*\* nötig sind, um die Management-Guidance von >$600 Mio. EBITDA zu erreichen.
Die nächsten Quartale sind damit leicht einzuordnen: \*\*Q2/Q3 Collectibles um $300 Mio.+ und \~38%+ Bruttomarge\*\* stützen Base; eine Rückkehr Richtung \*\*$215–260 Mio.\*\* würde die Strukturthese deutlich schwächen. Selbst bei \*\*0% Persistenz\*\* entstehen aber noch rund \*\*$404 Mio. EBITDA\*\* – der Kostenreset bleibt also ein eigener Werttreiber.
\# Wie viel des Kartenbooms ist strukturell und wie viel zyklisch?
Ich denke: beides.
\*\*Strukturell:\*\* mehr Collectibles-Fläche, PSA-Annahme im US-Netz, mehr Graded-Card-Handel, Repacks, Power Packs und Stores als Annahme-/Liquiditätspunkte. Auch unabhängige Sammler berichten über GameStop-PSA-Submissions; gelobt wird vor allem die Bequemlichkeit, kritisiert werden Bearbeitungszeit und uneinheitliche Store-Ausführung.
\*\*Zyklisch:\*\* \~48% FY25- und 65% Q1-Wachstum liegen weit über langfristigen Branchenraten. Wahrscheinlich wirken Marktwachstum, Marktanteilsgewinne, bessere Flächenallokation, Grading/Recommerce und starke TCG-/Pokémon-Nachfrage zusammen. Mein Base Case unterstellt ein strukturell höheres \*\*Niveau\*\*, aber deutlich normalisierte \*\*Wachstumsraten\*\*.
\# Was ist GameStops tatsächlicher Vorteil im Kartengeschäft?
GameStop besitzt weder PSAs Grading-Moat noch die Liquidität von eBay/TCGplayer, Whatnots Live-Commerce-Netzwerk oder die Supply-Vorteile von Fanatics/Topps.
Der eigene Vorteil ist spezifischer:
\- rund 1.600 US-Stores;
\- einfache persönliche Annahme;
\- sofortige Auszahlung oder Store Credit;
\- bestehender Gaming-/Collector-Traffic;
\- landesweite Beschaffung;
\- PSA-Integration;
\- Trade-in-/Recommerce-Infrastruktur.
Dadurch können Stores als Transaktionsknoten mehr Wert haben als als reine Verkaufsfläche.
Was noch fehlt, sind Store-Level-Kennzahlen wie PSA-Submissions, Kartenankäufe, Buyback-Spreads, Inventory Turns, Shrink und Four-Wall-EBITDA. Bis dahin ist das Netzwerk für mich strategisch nützlich, erhält aber keinen separaten Bewertungsaufschlag.
\# Warum die Bruttomarge wichtiger ist als der Gesamtumsatz
Im Base Case liegt FY26-Umsatz bei ungefähr \*\*$3,61 Mrd.\*\*, also in etwa auf FY25-Niveau von \~$3,63 Mrd. Trotzdem steigt Adjusted EBITDA von ungefähr $345 Mio. auf \~$651 Mio.
Darum achte ich stärker auf \*\*Gross Profit und Bruttomarge\*\* als auf Headline-Umsatzwachstum.
Collectibles hat eine höhere Marge als Hardware. PSA-Grading wird zudem als Agent auf Nettobasis verbucht. GameStop erfasst also den einbehaltenen wirtschaftlichen Anteil und nicht die gesamte Kundenrechnung als Umsatz. Dadurch kann eine Serviceleistung wirtschaftlich relevant sein, ohne riesige ausgewiesene Umsätze zu erzeugen.
Hardware kann genau das Gegenteil tun: starke Konsolenverkäufe können Umsatz erhöhen und gleichzeitig die konsolidierte Marge verwässern.
Die Base-Sensitivität für Q2–Q4:
| Veränderung ggü. Base-Bruttomarge | Ungefähres FY26 EBITDA |
|---:|---:|
| -2 Prozentpunkte | \*\*ca. $595 Mio.\*\* |
| -1 Punkt | \*\*ca. $623 Mio.\*\* |
| Base | \*\*ca. $651 Mio.\*\* |
| +1 Punkt | \*\*ca. $679 Mio.\*\* |
| +2 Punkte | \*\*ca. $707 Mio.\*\* |
Ein Prozentpunkt verändert das Jahres-EBITDA um ungefähr \*\*$28 Mio.\*\*
Das gefährliche Downside-Szenario ist deshalb nicht einfach „Umsatz fällt“.
Es ist:
\> \*\*Collectibles fällt, dadurch sinkt der Umsatz und gleichzeitig verschlechtert sich der Mix, wodurch auch die Marge zurückgeht.\*\*
\# SG&A: Die einfachen Einsparungen sind größtenteils vorbei
FY25 fiel SG&A um ungefähr $220 Mio. auf \~$910 Mio. Für FY26 liegt mein Base Case bei etwa \*\*$841 Mio.\*\*
Ich unterstelle keinen weiteren FY25-artigen Kostenkollaps. Der große Restrukturierungsschritt ist weitgehend vollzogen. Künftiges Upside muss stärker aus Mix und operativem Hebel kommen.
Meine einfache Schwelle:
\- \*\*ca. $200–205 Mio. SG&A pro Quartal außerhalb Q4\*\* stützt die These;
\- \*\*>$220 Mio. über mehrere Nicht-Q4-Quartale ohne entsprechendes Gross-Profit-Wachstum\*\* wäre ein Warnsignal.
\# Power Packs: reales Produkt, unbekannte Ökonomie
Power Packs ist real: öffentlicher Launch, PSA-/Vault-Integration, gegradete Karten, Halten/Zurückverkauf/physische Lieferung.
Unbekannt sind weiter Eigentums-/Ergebnisanteil, Konsolidierung, GMV, Take Rate, Contribution Margin, Repeat Rate, CAC, Inventory Turns und Beschaffungskosten. Deshalb ist Power Packs für mich Optionalität, nicht Kerngewinn.
\*\*Bear: $0.\*\* Nischenprodukt oder schwache Unit Economics.
\*\*Base: ca. $400 Mio.\*\* Dafür brauche ich relevantes wiederkehrendes GMV, Repeat Customers, positive Contribution und klare GameStop-Economics.
\*\*Bull: ca. $2 Mrd.\*\* $1–3 Mrd. Plattformwert erfordern hohe Wiederholungsnutzung, liquide Wiederverkäufe, attraktive Take Rates und skalierbare Economics.
Ich halte spekulative Power-Packs-Umsätze außerdem aus dem Bull-EBITDA heraus. Wenn ich separat Plattformwert vergebe, zähle ich dieselbe Ökonomie nicht nochmals im EBITDA.
\# Die Bilanz ist inzwischen Teil des Geschäftsmodells
Mein zentraler Rahmen zum Analysezeitpunkt:
\- Cash/Treasuries/freigesetzte Sicherheiten: \*\*ca. $4,95 Mrd.\*\*
\- eBay-Beteiligung: \*\*ca. $4,52 Mrd.\*\*
\- Bitcoin: \*\*ca. $0,36 Mrd.\*\*
\- Brutto-Finanzanlagen: \*\*ca. $9,83 Mrd.\*\*
\- Convert-Prinzipal vor Exchange: \*\*$4,2 Mrd.\*\*
Daraus ergeben sich Netto-Finanzanlagen von ungefähr \*\*$5,63 Mrd.\*\*
Die $4,95 Mrd. Cash sind eine Schätzung; bis Q2 setze ich wegen Cash Flow, Working Capital und Settlement-Timing \*\*±$0,5 Mrd.\*\* Unsicherheit an. Bei \~3,9% Yield ergeben sich rund \*\*$193 Mio. Zinsen\*\*, plus etwa \*\*$54 Mio. eBay-Dividenden\*\* – insgesamt \*\*\~$247 Mio. wiederkehrender Pretax-Finanzcarry\*\*. Diesen kapitalisiere ich nicht zusätzlich zu den Assets, um Doppelzählung zu vermeiden.
\# eBay: 9,8% besitzen und 100% kaufen sind zwei verschiedene Fragen
GameStop besitzt ungefähr \*\*43,39 Mio. eBay-Aktien (\~9,8%)\*\*.
Die rekonstruierte wirtschaftliche Kostenbasis liegt bei etwa \*\*$4,44 Mrd. bzw. \~$102,27 je Aktie\*\*. Beim Analysepreis von \*\*$104,13\*\* war die Beteiligung ungefähr \*\*$4,52 Mrd.\*\* wert – nur etwa $81 Mio. über der rekonstruierten Kostenbasis, vor Dividenden und Accounting-Differenzen.
Die Investition war bislang ungefähr Break-even bis leicht positiv. Strategisch bietet sie Exposure rund um eBay/TCGplayer und Recommerce, erzeugt aber Konzentrationsrisiko: \*\*10% eBay-Bewegung verändern GME-Asset-Wert um etwa $452 Mio.\*\*, rund $1 je aktueller Basic-Aktie.
\## Vollständige eBay-Übernahme bei $125
Zu den vorgeschlagenen Konditionen lautet meine Antwort: \*\*wahrscheinlich nein\*\*.
Nach Abzug der bereits von GameStop gehaltenen eBay-Aktien bleiben ungefähr 400,6 Mio. externe Aktien. Bei $125:
\- Kaufpreis für externe Aktionäre: \*\*ca. $50,1 Mrd.\*\*
\- Aktienanteil: \*\*ca. $25,0 Mrd.\*\*
\- Cash-Anteil: \*\*ca. $25,0 Mrd.\*\*
\- neue GME-Aktien bei \~$18,20: \*\*ca. 1,38 Mrd.\*\*
\- zusätzliche Akquisitionsverschuldung nach Einsatz von rund $5 Mrd. Liquidität: \*\*ca. $20 Mrd.\*\*, vor Gebühren/Mindestcash
\- Prämie gegenüber $104,13: \*\*ca. $8,36 Mrd.\*\*
Allein die Prämie benötigt ungefähr \*\*$977 Mio. wiederkehrende Pretax-Synergien bei 9% Hurdle Rate\*\* bzw. \*\*$1,09 Mrd. bei 10%\*\*.
Zusätzlich wäre eine Ausgabe von GME unter innerem Wert ökonomisch teuer. Deshalb würde eine vollständige Übernahme bei $125 \*\*wahrscheinlich inneren Wert je GME-Aktie zerstören\*\*, sofern die Synergien nicht außergewöhnlich groß sind.
Bei niedrigeren Preisen verbessert sich die Rechnung schnell. Bei einer 9%-Hurdle-Rate wären ungefähr folgende wiederkehrende Pretax-Synergien nötig:
\- $110 je eBay-Aktie: \*\*ca. $275 Mio.\*\*
\- $115: \*\*ca. $509 Mio.\*\*
\- $120: \*\*ca. $743 Mio.\*\*
\- $125: \*\*ca. $977 Mio.\*\*
Ein Deal bei \*\*$110–115 oder darunter\*\*, mit weniger Leverage und GME-Aktien, die zu oder über konservativem innerem Wert ausgegeben werden, wäre wesentlich plausibler.
Bevorzugt wäre für mich eine \*\*Partnerschaft, ein JV oder tiefere kommerzielle Kooperation\*\*: Sourcing, eBay-/TCGplayer-Liquidität und Daten-/Inventory-Flows brauchen keine $50-Mrd.-Übernahme.
\# Bitcoin: relevant, aber nicht zentral
GameStop kaufte \*\*4.710 BTC für $500 Mio.\*\*, also ungefähr $106.000 pro BTC. Beim Analysewert von rund \*\*$77.300\*\* lag der zugrunde liegende Wert bei ungefähr \*\*$364 Mio.\*\*
Eine 10%-Bewegung bei Bitcoin verändert den zugrunde liegenden Wert nur um etwa \*\*$36 Mio.\*\*, also ungefähr $0,08 pro aktueller Basic-Aktie.
Covered-Call-/Collateral-Strukturen können außerdem den tatsächlich realisierten Payoff verändern. Deshalb modelliere ich Bitcoin nicht als unbegrenztes Upside.
Die Kernthese braucht keinen steigenden Bitcoin.
\# Verwässerung und der $1,4-Mrd.-Note-Exchange
Aktuell gibt es ungefähr \*\*448,7 Mio. Basic Shares\*\*. Das reicht aber für die Bewertung nicht, weil GameStop Convertibles, den angekündigten Debt-for-Equity-Exchange, Warrants und Incentive-Plan-Kapazität hat.
Die wichtigste Regel:
\> \*\*Wenn Convert-Schulden in Eigenkapital umgewandelt werden, muss die Schuld aus der Bewertung entfernt werden, wenn die zusätzlichen Aktien in den Nenner aufgenommen werden.\*\*
Alle möglichen Aktien in den Nenner zu packen und gleichzeitig die zugehörige Schuld weiterhin in der SOTP abzuziehen, zählt dieselbe Verpflichtung doppelt.
GameStop tauscht ungefähr \*\*$1,4 Mrd.\*\* an 2030-/2032-Notes in Eigenkapital; danach verbleiben etwa \*\*$2,8 Mrd.\*\* Principal.
Die Logik: Put-/Liability-Risiko senken, Cash erhalten, Kapitalstruktur vereinfachen. Das getauschte Principal entspricht ursprünglich nur \~48 Mio. Conversion Shares; bei niedrigem GME-Kurs kann die tatsächliche Ausgabe deutlich höher liegen.
Sinnvolle Planungsreferenzen:
\- Principal / aktueller Kurs: \*\*ca. 76,9 Mio. Aktien\*\*
\- proportionaler Debt-Fair-Value / aktueller Kurs: \*\*ca. 85,6 Mio.\*\*
Das sind Schätzwerte, keine veröffentlichten finalen Settlement-Zahlen.
Ich nutze zentral \*\*ca. 85,6 Mio.\*\*
Nach dem Exchange bleiben ungefähr \*\*95,6 Mio.\*\* ordinary residual conversion shares.
Damit ergibt sich:
\*\*448,7 + 85,6 + 95,6 = ca. 629,9 Mio. realistisch wirtschaftlich verwässerte Aktien.\*\*
Meine Einordnung der finalen Exchange-Ausgabe:
\- \*\*≤60 Mio.:\*\* sehr positiv
\- \*\*60–85 Mio.:\*\* akzeptabel
\- \*\*85–100 Mio.:\*\* etwas negativ
\- \*\*>100 Mio.:\*\* ernsthafte Neubewertung, sofern nicht klar kompensiert
Entscheidend ist der Wert der entfernten Schuld/Put-Risiken gegenüber dem inneren Wert der ausgegebenen Aktien – nicht EPS allein.
\# Warrants
Rund \*\*59,1 Mio. Warrants\*\* haben einen \*\*Strike von $32\*\* und laufen am \*\*30. Oktober 2026\*\* aus.
Bei vollständiger Ausübung entstehen ungefähr 59 Mio. neue Aktien, gleichzeitig erhält GameStop etwa \*\*$1,89 Mrd. Cash\*\*.
Im Base Case:
| Ausübung | Ungefähre Aktien | Cash-Zufluss | Base-IV/Aktie |
|---|---:|---:|---:|
| Keine | \~629,9 Mio. | $0 | \*\*$22,59\*\* |
| 50% | \~659,4 Mio. | \~$945 Mio. | \*\*\~$23,02\*\* |
| 100% | \~689,0 Mio. | \~$1,89 Mrd. | \*\*\~$23,40\*\* |
Der Wert je Aktie kann steigen, weil GameStop $32 Cash für eine neue Aktie erhält, die mein Base-Modell vorher nur mit ungefähr $22–23 bewertet.
Der prozentuale Besitz wird verwässert, aber der Unternehmenswert steigt gleichzeitig.
Beim GME-Kurs von $18,21 liegen die Warrants außerhalb des Geldes. Vollständige Ausübung ist daher \*\*nicht\*\* Teil meines Base Case.
\# Historische Verwässerung und Kapitalallokation
Die 2024er ATMs sind das beste Beispiel dafür, warum „Verwässerung = automatisch schlecht“ zu simpel ist.
GameStop verkaufte ungefähr \*\*140 Mio. Aktien\*\* und nahm etwa \*\*$3,47 Mrd. brutto\*\* ein, durchschnittlich ungefähr \*\*$24,79 je Aktie\*\*.
Der prozentuale Besitz wurde stark verwässert, aber der Buchwert je Aktie lag vorher nur bei \~\*\*$4,38\*\*; eine vereinfachte ATM-Pro-forma-Rechnung kommt auf \~\*\*$10,79\*\*. Die ATMs waren damit klar \*\*buchwert-/NAV-steigernd\*\*. Ob sie auch intrinsic-value-accretive waren, hängt vom damaligen IV ab; sicher ist, dass GameStop hohe Marktpreise in Milliarden dauerhafter Assets umwandelte.
Meine Kapitalallokationsregel:
\*\*Aktien ausgeben, wenn der erhaltene Netto-Wert je neuer Aktie > konservativer innerer Wert je bestehender Aktie ist.\*\*
\*\*Aktien zurückkaufen, wenn Marktpreis < konservativer innerer Wert und überschüssige Liquidität vorhanden ist.\*\*
Deshalb ist die \*\*$2-Mrd.-Buyback-Autorisierung\*\* relevant. Sie ist Optionalität, keine Zusage.
Unter etwa $16 könnten Rückkäufe sehr attraktiv werden, sofern die Liquidität stark bleibt. Oberhalb von ungefähr $22–23 wird die Base-Case-Begründung dafür deutlich schwächer.
\# Steuern / NOLs
Das alte Narrativ rund um riesige US-Federal-NOLs ist weitgehend veraltet.
Verbleibende US-Bundes-NOLs liegen nur noch bei ungefähr \*\*$30,9 Mio.\*\* Bei 21% Bundessteuersatz beträgt der maximale undiskontierte Brutto-Steuervorteil nur ungefähr \*\*$6,5 Mio.\*\*
State/Foreign NOLs, Deferred Tax Assets, Valuation Allowances und Section 382 bleiben juristisch relevant. Aber die Erhaltung des Federal-NOL sollte keine Transaktion blockieren, die Hunderte Millionen oder Milliarden an Wert schaffen kann.
\# Mein finales FY26-Operating-Modell
| FY26 | Bear | Base | Bull |
|---|---:|---:|---:|
| Hardware | $1.363,7 Mio. | $1.488,7 Mio. | $1.623,7 Mio. |
| Software | $592,7 Mio. | $657,7 Mio. | $727,7 Mio. |
| Collectibles | $1.226,9 Mio. | $1.465,9 Mio. | \~$1.626,9 Mio. |
| \*\*Umsatz\*\* | \*\*$3.183,3 Mio.\*\* | \*\*$3.612,3 Mio.\*\* | \*\*\~$3.978,3 Mio.\*\* |
| Bruttomarge | \*\*35,9%\*\* | \*\*39,3%\*\* | \*\*\~41,8%\*\* |
| Gross Profit | \~$1.143 Mio. | \~$1.420 Mio. | \~$1.662 Mio. |
| SG&A | $826,6 Mio. | $840,6 Mio. | \~$851 Mio. |
| \*\*GAAP Operating Income\*\* | \*\*$305,3 Mio.\*\* | \*\*$585,3 Mio.\*\* | \*\*\~$815 Mio.\*\* |
| Adjusted Operating Income | $323,5 Mio. | $588,5 Mio. | \~$818 Mio. |
| \*\*Adjusted EBITDA\*\* | \*\*$386,4 Mio.\*\* | \*\*$651,4 Mio.\*\* | \*\*\~$880,9 Mio.\*\* |
Der Bull Case steht für stärkere Core-Collectibles-/Mix-Economics.
Er enthält \*\*keine\*\*:
\- eBay-Kurssteigerungen;
\- Bitcoin-Kurssteigerungen;
\- spekulativen Power-Packs-Umsätze.
Diese Trennung ist wichtig, weil ein Bull Case sonst schnell nur eine Sammlung unabhängiger Upside-Annahmen wird.
\# Operative Gewinne versus Investment-Erträge
Diese Trennung ist für mich entscheidend.
\## Operative Ebene
GAAP Operating Income zeigt, ob das zugrunde liegende GameStop-Geschäft tatsächlich profitabel ist.
Deshalb ist das FY26-Q1-\*\*Operating Income von $143,3 Mio.\*\* so wichtig.
Es zeigt, dass sich Retail/Collectibles selbst verändert haben.
\## Investment-Ebene
Unterhalb des Operating Income gibt es heute zusätzlich:
\- Zinserträge;
\- eBay-Dividenden;
\- eBay-Mark-to-Market;
\- Bitcoin-/Digital-Asset-Bewegungen;
\- andere Investmenteffekte.
Diese können enorme Quartalsschwankungen verursachen.
Auf Basis der zentralen Cash-Schätzung:
\- wiederkehrende Zinsen: \*\*ca. $193 Mio./Jahr\*\*
\- eBay-Dividenden: \*\*ca. $54 Mio./Jahr\*\*
Zusammen:
\*\*ca. $247 Mio. wiederkehrender Pretax-Finanzcarry pro Jahr.\*\*
Daraus ergibt sich ungefähr:
| | Bear | Base | Bull |
|---|---:|---:|---:|
| GAAP Operating Income | \~$305 Mio. | \~$585 Mio. | \~$815 Mio. |
| Wiederkehrender Finanzcarry | \~$247 Mio. | \~$247 Mio. | \~$247 Mio. |
| \*\*Normalisiertes Pre-Tax Income\*\* | \*\*\~$552 Mio.\*\* | \*\*\~$832 Mio.\*\* | \*\*\~$1,06 Mrd.\*\* |
Das ist für mich die sinnvollste investment-inclusive Earnings-Power-Kennzahl.
Das ausgewiesene FY26 Pre-Tax Income kann wesentlich höher ausfallen, weil Q1 bereits einen großen eBay-Derivategewinn enthielt.
Diesen Mark-to-Market-Gewinn annualisiere ich nicht als wiederkehrenden Gewinn.
Deshalb ist Net Income bei GameStop derzeit auch die schwächere Primärkennzahl: Steuern und diskrete Investment-Marks können die zugrunde liegende operative Ökonomie stark überdecken.
\# Wie ich das operative GameStop bewerte
Ich nutze nicht nur eine Kennzahl.
Ich trianguliere mit:
\- EV / Adjusted EBITDA;
\- EV / GAAP Operating Income;
\- einem groben normalisierten FCF-Check.
\## Bear
FY26 EBITDA: \*\*ca. $386 Mio.\*\*
Ich nutze ungefähr:
\- 4x EBITDA;
\- etwa 5x Operating Income.
Angenommener Operating EV:
\*\*ca. $1,6 Mrd.\*\*
Das unterstellt deutliche Kartennormalisierung und einen niedrigen Specialty-Retail-Multiplikator.
\## Base
FY26 EBITDA: \*\*ca. $651 Mio.\*\*
Ich nutze ungefähr:
\- 6x EBITDA;
\- etwa 7x Operating Income.
Angenommener Operating EV:
\*\*ca. $4,0 Mrd.\*\*
Das unterstellt nachhaltige >$600 Mio. Earnings Power, aber keinen Tech-/Software-Multiple.
\## Bull
FY26 EBITDA: \*\*ca. $881 Mio.\*\*
Ich nutze ungefähr:
\- 8x EBITDA;
\- etwa 9x Operating Income.
Angenommener Operating EV:
\*\*ca. $7,2 Mrd.\*\*
Dafür brauche ich hohe Kartenpersistenz, nachhaltig hohe Margen, gute Store-Ausführung und einen klar besseren Qualitäts-Multiple.
\# Finale SOTP
\## Finanzanlagen
\- Cash/Securities: \*\*$4,95 Mrd.\*\*
\- eBay: \*\*$4,52 Mrd.\*\*
\- Bitcoin: \*\*$0,36 Mrd.\*\*
\## Power Packs
\- Bear: \*\*$0\*\*
\- Base: \*\*$0,4 Mrd.\*\*
\- Bull: \*\*$2,0 Mrd.\*\*
\## Debt
\- Convert-Prinzipal vor Exchange: \*\*$4,2 Mrd.\*\*
\## Operatives GameStop
\- Bear: \*\*$1,6 Mrd.\*\*
\- Base: \*\*$4,0 Mrd.\*\*
\- Bull: \*\*$7,2 Mrd.\*\*
Damit ergibt sich:
| Komponente | Bear | Base | Bull |
|---|---:|---:|---:|
| Operatives GameStop | $1,60 Mrd. | $4,00 Mrd. | $7,20 Mrd. |
| Cash/Securities | $4,95 Mrd. | $4,95 Mrd. | $4,95 Mrd. |
| eBay-Beteiligung | $4,52 Mrd. | $4,52 Mrd. | $4,52 Mrd. |
| Bitcoin | $0,36 Mrd. | $0,36 Mrd. | $0,36 Mrd. |
| Power Packs | $0 | $0,40 Mrd. | $2,00 Mrd. |
| Debt/Converts | $(4,20 Mrd.) | $(4,20 Mrd.) | $(4,20 Mrd.) |
| \*\*Equity Value\*\* | \*\*$7,23 Mrd.\*\* | \*\*$10,03 Mrd.\*\* | \*\*$14,83 Mrd.\*\* |
| Basic Shares | \~448,7 Mio. | \~448,7 Mio. | \~448,7 Mio. |
| \*\*Basic IV/Aktie\*\* | \*\*$16,12\*\* | \*\*$22,36\*\* | \*\*$33,06\*\* |
Diese Basic-Tabelle ist nützlich, aber \*\*nicht\*\* meine finale Investmentaussage, weil bekannte Verwässerung berücksichtigt werden muss.
\# Realistische voll verwässerte Bewertung
Mein zentrales wirtschaftliches Dilution-Modell verwendet:
\- \~448,7 Mio. aktuelle Basic Shares;
\- \~85,6 Mio. Exchange Shares;
\- \~95,6 Mio. verbleibende ordinary convert shares.
Gesamt:
\*\*ca. 629,9 Mio. Aktien.\*\*
Wenn die verbleibenden Converts als konvertiert angenommen werden, entferne ich die zugehörige Schuld.
Damit ergibt sich:
| | Bear | Base | Bull |
|---|---:|---:|---:|
| \*\*Realistischer FD-IV/Aktie\*\* | \*\*\~$18,15\*\* | \*\*\~$22,59\*\* | \*\*\~$30,21\*\* |
Warum kann der verwässerte Bear-Wert höher sein? \*\*Weil bei Conversion Schulden verschwinden.\*\* Bei niedrigen Equity-Werten kann der Schuldwegfall den Effekt der zusätzlichen Aktien überkompensieren.
\# Wahrscheinlichkeitsgewichteter Wert
Ich nutze bewusst eine vorsichtige Szenariogewichtung:
\- \*\*Bear: 30%\*\*
\- \*\*Base: 50%\*\*
\- \*\*Bull: 20%\*\*
Mit den realistischen verwässerten Werten:
\*\*0,30 × $18,15 + 0,50 × $22,59 + 0,20 × $30,21 ≈ $22,8 je Aktie.\*\*
Bei einem GME-Kurs von $18,21 entspricht das ungefähr:
\*\*25% erwarteter Upside\*\*
innerhalb genau dieses Szenariorahmens.
$22,8 ist \*\*kein Kursziel\*\*, sondern der Erwartungswert dieses Szenariorahmens. Q2, eBay, Exchange-Aktienzahl oder eine Akquisition können ihn schnell verändern.
\# Reverse Valuation: Was ist bei $18,21 tatsächlich eingepreist?
Das ist für mich der interessanteste Teil.
Bei \*\*$18,21\*\* und ungefähr 448,7 Mio. Basic Shares:
\*\*Marktkapitalisierung ≈ $8,17 Mrd.\*\*
Zentrale Netto-Finanzanlagen:
\*\*$4,95 Mrd. Cash + $4,52 Mrd. eBay + $0,36 Mrd. Bitcoin − $4,2 Mrd. Convert-Prinzipal = ca. $5,63 Mrd.\*\*
Damit bleiben:
\*\*ca. $2,54 Mrd.\*\*
für das operative GameStop plus Power Packs und sonstige strategische Optionalität.
\## Wenn Power Packs $0 wert ist
| Multiplikator | Impliziertes nachhaltiges EBITDA |
|---:|---:|
| 4x | \*\*ca. $635 Mio.\*\* |
| 6x | \*\*ca. $423 Mio.\*\* |
| 8x | \*\*ca. $317 Mio.\*\* |
\## Wenn Power Packs $400 Mio. wert ist
Dann ist das traditionelle operative GameStop implizit nur noch ungefähr:
\*\*$2,14 Mrd.\*\*
wert.
| Multiplikator | Impliziertes EBITDA |
|---:|---:|
| 4x | \*\*ca. $535 Mio.\*\* |
| 6x | \*\*ca. $357 Mio.\*\* |
| 8x | \*\*ca. $267 Mio.\*\* |
Der Marktpreis lässt zwei Interpretationen zu.
\### 1. Der operative Turnaround normalisiert stark
Bei einem halbwegs normalen 6x-Multiple preist der Markt nur ungefähr \*\*$423 Mio. EBITDA\*\* bei $0 Power-Packs-Wert ein.
Das liegt sehr nahe am \*\*ca. $404 Mio. 0%-Persistenz-Szenario\*\*.
\### 2. Die Gewinne bleiben, verdienen aber einen massiven Abschlag
Wenn GameStop tatsächlich nachhaltig \~$600 Mio.+ EBITDA erzeugt, bewertet der Markt das operative Geschäft nach Netto-Finanzassets nur mit ungefähr \*\*4x\*\*.
Mögliche Gründe: Kartenzyklik, Dilution, eBay-Konzentration, Kapitalallokations-/Akquisitionsrisiko und Zweifel an 39–40% nachhaltiger Bruttomarge.
In beiden Fällen sieht $18,21 \*\*nicht\*\* nach einem Kurs aus, der eine deutliche weitere operative Verbesserung bereits einpreist.
Darin liegt das zentrale Upside-Potenzial.
\# Meine Thesis Breakers
Ich möchte, dass die These falsifizierbar ist.
Das sind die Zahlen/Ereignisse, bei denen ich mein Modell ändern würde, statt einen Miss zu erklären.
\## Operativ
\*\*Q2 oder Q3 Collectibles unter \~$275 Mio.:\*\* ernstes Warnsignal.
\*\*Wiederholt Quartale bei \~$215–260 Mio.:\*\* starkes Indiz, dass der strukturelle Uplift überschätzt wurde.
\*\*Bruttomarge über mehrere Quartale unter \~36%:\*\* das neue Margenregime funktioniert nicht.
\*\*Nicht-Q4-SG&A über \~$220 Mio. über mehrere Quartale ohne entsprechendes Gross-Profit-Wachstum:\*\* Kostenkontrolle verschlechtert sich.
\*\*FY26 EBITDA-Guidance unter $600 Mio. gesenkt:\*\* sofortiger Base-Case-Reset.
\*\*Nachhaltiges EBITDA unter \~$450–500 Mio.:\*\* langfristiger Turnaround deutlich schwächer als im Base Case.
\## Karten / Ökosystem
\*\*Anhaltende 15–20% Verschlechterung des breiten Trading-Card-Markts:\*\* Terminal-Annahmen senken.
\*\*Deutliche Verschlechterung der PSA-Beziehung:\*\* strategischen Wert des Store-Netzes reduzieren.
\*\*Inventory wächst wiederholt deutlich schneller als Collectibles-Umsatz:\*\* mögliches Markdown-/Working-Capital-Signal.
\*\*Bis FY26-Jahresende keine glaubwürdigen Power-Packs-Economics:\*\* Wert auf $0 setzen, bis das Gegenteil bewiesen ist.
\## Kapitalallokation
\*\*Exchange-Ausgabe >100 Mio. Aktien ohne klare Kompensation:\*\* ernstes Warnsignal.
\*\*Große Aktienausgabe deutlich unter konservativem IV:\*\* wertzerstörend, sofern der erhaltene Asset-Wert je Aktie nicht klar höher ist.
\*\*$125-artige eBay-Übernahme ohne glaubwürdige Economics zur Erhaltung des Standalone-Werts je Aktie:\*\* großer Thesis Break.
\*\*Unerwarteter Liquiditätsrückgang unter ungefähr $4,5 Mrd. ohne entsprechenden Gegenwert:\*\* Asset Cushion neu bewerten.
\*\*Wiederholt große dauerhafte Investmentverluste ohne strategischen Return:\*\* größeren Abschlag auf die Bilanz anwenden.
\# Die wichtigsten kommenden Katalysatoren
1. \*\*Q2 Collectibles und Bruttomarge:\*\* Ziel grob ≥$300 Mio. und ≥38%; <\~$275 Mio. bei schwacher Marge wäre Bear-Signal.
2. \*\*FY26 EBITDA-Guidance:\*\* >$600 Mio. bestätigen; eine Senkung wäre ein klarer Reset.
3. \*\*Finale Exchange-Aktienzahl:\*\* zentral \~85,6 Mio.; >100 Mio. wäre deutlich negativer.
4. \*\*eBay-Strategie:\*\* JV/Partnerschaft potenziell positiv; vollständige $125-Akquisition verändert die These.
5. \*\*Warrants am 30.10.2026:\*\* Verfall oder neue Aktien plus potenziell \~$1,9 Mrd. Cash.
6. \*\*Q2-Liquidität:\*\* ersetzt die heutige Cash-Schätzung durch einen gemeldeten Wert.
7. \*\*Power-Packs-Economics:\*\* GMV, Repeat Rate und Contribution können Optionalität erstmals belastbar machen.
\# Mein praktischer Investmentrahmen
Wegen des hohen Event Risks bevorzuge ich Bewertungszonen statt eines statischen „Buy/Hold/Sell“.
\## Unter \~$16: Deep Value / hohe Sicherheitsmarge
Das liegt ungefähr bei oder unter meinem Basic-Bear-SOTP.
Hier preist der Markt starke Collectibles-Normalisierung, einen niedrigen Multiple, keinen Power-Packs-Wert und erheblichen Kapitalallokationsabschlag ein.
Vorausgesetzt:
\- eBay/Cash bleiben intakt;
\- Liquidität bleibt stark;
\- keine wertzerstörende Akquisition wird abgeschlossen;
ist das für mich die Zone mit der stärksten Asymmetrie.
Hier könnten auch aggressive Rückkäufe ökonomisch sehr attraktiv werden.
\## \~$16–19: attraktiv, aber ereignisabhängig
Der Analysepreis von \*\*$18,21\*\* liegt hier.
Hier liegt der realistische FD-Bear-Wert ungefähr beim Marktpreis; Base-FD und wahrscheinlichkeitsgewichteter Wert liegen rund 24–25% höher. Die Zone ist für mich attraktiv, aber wegen möglicher großer Kapitalallokationsentscheidungen nicht risikoarm.
\### Was mich hier bullisher macht
\- Q2 Collectibles ≥$300 Mio.;
\- Bruttomarge ≥38%;
\- >$600 Mio. Guidance bestätigt;
\- Exchange Shares unter \~85 Mio.;
\- keine vollständige eBay-Akquisition;
\- bessere PSA-/Power-Packs-Daten.
\### Was mich hier vorsichtiger macht
\- Collectibles <\~$275 Mio.;
\- Bruttomarge <36–37%;
\- Guidance-Senkung;
\- >100 Mio. Exchange Shares;
\- unerklärter Liquiditätsrückgang;
\- teure Akquisition.
\## \~$19–24: Fair Value / Hold
Hier wird der Base Case zunehmend eingepreist.
Bei \*\*$22–23\*\* ist mein Base-FD-IV weitgehend reflektiert. Weiteres Upside braucht stärkere Bull-Evidence, Power Packs, höhere Margen/eBay-Werte oder geringere Dilution. Hier würde ich selektiver zukaufen.
\## \~$24–30: optimistische Erwartungen
Hier brauche ich \~$300 Mio.+ Collectibles außerhalb Q4, hohe 30er-/niedrige 40er-Bruttomarge, nachhaltige $600 Mio.+ EBITDA, bessere Unit Economics und disziplinierte Kapitalallokation. Nahe $30 ist viel vom aktuellen Bull-Wert bereits eingepreist.
\## Über \~$30–32: reduzieren/vermeiden, sofern die Evidenz nicht deutlich besser wird
Bei \~$30 ist der aktuelle Bull Case weitgehend im Preis.
Bei \~$32:
\- werden die Warrants ökonomisch relevant;
\- können ungefähr 59 Mio. weitere Aktien ausgegeben werden;
\- kann GameStop ungefähr $1,9 Mrd. Cash erhalten.
Deutlich höhere Kurse brauchen neue Evidenz: echte Power-Packs-Plattform, >\~$900 Mio. nachhaltiges EBITDA, höhere Finanzanlagenwerte oder stark wertsteigernde Kapitalallokation. Ohne das dominiert zunehmend das Downside.
\# Wie ich meine Strategie nach neuen Informationen anpassen würde
\*\*Nach Q2:\*\* ≥$300 Mio. Collectibles, ≥38% GM, ≤\~$205 Mio. SG&A und bestätigte >$600 Mio. Guidance erhöhen Base/Bull. <\~$275 Mio. Collectibles, <36–37% GM oder schwächere Guidance verschieben das Modell sofort Richtung Bear.
\*\*Nach dem Note Exchange:\*\* ≤60 Mio. Aktien stark positiv; 60–85 Mio. akzeptabel; 85–100 Mio. negativ, aber handhabbar; >100 Mio. klare Neubewertung.
\*\*Nach Warrants:\*\* Bei Verfall fällt der Overhang weg. Bei Ausübung müssen neue Aktien \*\*und\*\* neues Cash in die Bewertung.
\*\*Nach eBay-News:\*\* JV/Partnerschaft kann den Kapitalallokationsabschlag senken. Eine vollständige $125-Akquisition würde den Standalone-SOTP ersetzen.
\*\*Nach Power-Packs-Daten:\*\* schwache Economics → Base-Wert $0. Relevantes GMV, hohe Repeat Rates, Contribution und klare Eigentumsrechte → erstmals eigenständige Bewertung, zunächst eher einige Hundert Millionen als sofort Multi-Milliarden.
\# Finaler Base Case
Mein Base Case:
\- \*\*FY26 Umsatz: $3,61 Mrd.\*\*
\- \*\*Bruttomarge: 39,3%\*\*
\- \*\*GAAP Operating Income: $585 Mio.\*\*
\- \*\*Adjusted EBITDA: $651 Mio.\*\*
\- \*\*normalisiertes wiederkehrendes Pre-Tax Income: ca. $832 Mio.\*\*
\- \*\*Operating EV: ca. $4,0 Mrd.\*\*
\- \*\*Power Packs: ca. $0,4 Mrd.\*\*
\- \*\*Basic SOTP: ca. $22,36/Aktie\*\*
\- \*\*realistisch voll verwässerte Aktien: ca. 629,9 Mio.\*\*
\- \*\*realistischer voll verwässerter IV: ca. $22,59/Aktie\*\*
\- \*\*wahrscheinlichkeitsgewichteter Wert: ca. $22,8/Aktie\*\*
Analysepreis von GME:
\*\*$18,21.\*\*
\# Fazit
Bei $18,21 hat GME eine Basic-Marktkapitalisierung von ungefähr \*\*$8,17 Mrd.\*\*
Mein zentraler Schätzwert für markierte Netto-Finanzanlagen liegt bei etwa \*\*$5,63 Mrd.\*\*
Damit zahlt der Markt effektiv nur ungefähr:
\*\*$2,54 Mrd.\*\*
für das operative GameStop plus Power Packs und die restliche strategische Optionalität.
Bei 6x und einem Power-Packs-Wert von $0 impliziert das nur:
\*\*ca. $423 Mio. nachhaltiges EBITDA.\*\*
Das liegt nahe am \*\*ca. $404 Mio. 0%-Persistenz-Szenario\*\*.
Was kaufe ich also bei $18,21?
Im Wesentlichen die Finanzanlagen plus eine relativ günstige Option darauf, dass das neue operative Regime nicht vollständig verschwindet.
Was muss funktionieren?
Nicht alles.
GameStop braucht keinen steigenden Bitcoin, keinen steigenden eBay-Kurs, keine $3-Mrd.-Power-Packs-Plattform und keine dauerhafte Bruttomarge von 40,7%.
Es braucht:
\- Collectibles deutlich über dem alten Regime;
\- Bruttomargen im hohen 30%-Bereich;
\- kontrollierte SG\&A;
\- ein Management, das Wert je Aktie erhält oder steigert.
Was kann schiefgehen?
\- Trading Cards sind zyklischer als angenommen;
\- Bruttomargen fallen mit dem Mix;
\- SG&A steigt wieder;
\- eBay/BTC verlieren deutlich an Wert;
\- die Verwässerung fällt höher aus;
\- das Management setzt Milliarden in einer Transaktion ein, deren erworbener Wert geringer ist als der pro Aktie abgegebene Unternehmenswert.
Meine finale Einschätzung:
\> \*\*Bei etwa $18 halte ich die erwartete Rendite für attraktiv genug, um Exposure zu rechtfertigen – aber nicht attraktiv genug, um Event Risk zu ignorieren.\*\*
Unter \~$16 wird das Setup deutlich interessanter.
Im niedrigen bis mittleren $20er-Bereich wird der Base Case zunehmend eingepreist.
Bei ungefähr $30+ brauche ich wesentlich stärkere Belege für nachhaltige Bull-Case-Ökonomie oder echten Plattformwert.
Die eine Frage, die ich mir jedes Quartal erneut stellen würde:
\> \*\*Kann GameStop ungefähr $600 Mio.+ operatives EBITDA aus dem neuen Collectibles-/Margen-/Kostenregime nachhaltig erwirtschaften und gleichzeitig den Finanzanlagenwert je Aktie erhalten oder steigern?\*\*
Wenn die Antwort klar „ja“ wird, sieht $18 günstig aus.
Wenn die Antwort „nein“ wird, weil der Karten-Uplift verschwindet oder schlechte Kapitalallokation Wert zerstört, reicht auch die Bilanz allein nicht aus, um die These zu retten.
\---
Der margenstärkere Collectibles-Mix treibt den Gewinnsprung, aber auch das klassische Gaming-Geschäft bleibt wichtig: Hardware, Software und Trade-ins erzeugen Gross Profit und Kundenverkehr, die helfen, die fixe SG&A- und Store-Infrastruktur zu tragen. Die These lautet nicht, dass das Legacy-Gaming-Geschäft wertlos wird – sondern dass GameStop auf derselben Kostenbasis deutlich mehr verdienen kann, wenn margenstärkere Geschäftsbereiche darum herum wachsen.
Und ja: Wenn du sowieso Games oder Karten kaufst, schadet es der operativen These sicherlich nicht, bei GameStop einzukaufen. \*\*Power to the M64.\*\*
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\*\*Quellen: GME IR Releases, SEC Filings und weitere Filings\*\*

The ironic thing is that GM, Ford and Stellantis get to pay the tariffs that both countries hammer each other with - effectively destroying the companies that the Prez wants to “save”.

Restrictions on Canada's right to pursue independent global trade deals (veto power).
Changes to French-language rules in Quebec.
Demands to eliminate Canadian cultural content quotas (Online Streaming Act).
Exclusion of heavy vehicles (Ford/GM plants) from tariff relief.
Opening up procurement for public projects to American companies.
Dismantling Canadian dairy supply management entirely.
Demands for Canada to align domestic tariffs automatically with US trade policy.
Full elimination of provincial liquor board restrictions on US alcohol imports.
Forced synchronization of pesticide and agricultural chemical regulations.
New US intellectual property rules extending drug patent protections.
Demands for shared management or full US control over critical mineral extraction and export.
Direct pressure to increase defense spending to meet strict US targets.
Reductions to the 'de minimis' threshold for tax-free US cross-border purchases.
BAHHAHAHHAHAHAHAHA

GM, Ford and Stellantis all build cars in Canada that are sold the the US. Unless there is a carve out for them, this hurts them. And then there’s Canada’s promise of reciprocal tariffs.

Trade balance yes, but I’m talking more about companies packing up and moving to the US. There’s some roughly 250K in jobs (good ones) and $15 to $20b in GDP on the line.
The balance is weird because we import engines, parts etc for final assembly but yeah I’m thinking the net impact of Toyota, Honda, GM etc moving south and eventually the supporting jobs following.
It’s truly terrifying the impact on Ontario.
Anyways - let’s stay positive.

GM has already shown they don't want to build here. Yet Canada is 15% of their sales.

This auto tariff escalation with Canada is going to absolutely wreck the supply chain for Ford and GM if it actually goes through. The auto sector basically runs entirely on a just-in-time model where parts cross back and forth over the Canadian border a ton of times before the car is even finished. Slapping a 50% tariff on the Canadian side means massive margin compression for anyone heavily reliant on Ontario plants.
Beyond the big OEMs, tier 1 suppliers like Magna International are probably going to see immediate downward earnings revisions because of how deeply integrated they are in cross-border trade. Even domestic US part suppliers are going to get hit by input cost inflation on raw materials, which kills any short-term protectionist upside.
With Carney promising dollar-for-dollar retaliation on steel, dairy, and tech by September 8th, we are looking at real supply-side price shocks. It definitely complicates the macro picture and could keep inflation sticky right when central banks are trying to ease. Probably a good time to rotate out of cyclical auto stocks and move into safer domestic industrials or staples until this trade war cools off.
**Source Link:** [cnbc.com](https://www.cnbc.com/2026/08/24/trump-canada-auto-tariffs-trade-war.html)

Nvidia with its huge and unsustainable margins has to increase prices in order not to disappoint. A decline in gross margins could lead to an important correction. AMD however is not in the same position. They have good GM but not extreme. Also the new exponential growth in its CPUs business led by agentic Ai has the best GM in the company product line. Amd has more flexibility in pricing than Nvidia right now for its ai GPUs.

|Company|Physical product|What employees are using AI for|Measurable impact|
|:-|:-|:-|:-|
||
|**Eaton**|**Electrical lighting fixtures**|Engineers give generative AI the thermal, electrical, optical, mechanical, manufacturing and cost requirements; AI searches thousands of possible designs and engineers validate the finalists.|**16 weeks → 2 weeks**, an **87% reduction in design time**. Eaton also cut high-speed gear design time 65%. ([aPriori](https://www.apriori.com/resources/case-study/eatons-generative-ai-cuts-product-design-time-by-87/))|
|**HARTING**|**Industrial electrical connectors** used in EV charging, industrial equipment, data centers, etc.|AI takes requirements, refines 2D layouts, checks details, generates NX 3D models and performs basic thermal FEM before engineers finish the design.|A custom prototype that could take **weeks can now be generated in minutes**; standard configuration fell from 15–20 minutes to \~1 minute. ([Siemens](https://news.siemens.com/en-us/harting-siemens-microsoft/))|
|**GM**|**Cars, EVs and their physical systems**|Designers and engineers use AI for concept generation, aerodynamics, crash structures, controls, thermal behavior and powertrain calibration.|Concept visualization: **months → <1 day**. Roof-crush simulations: **8–40 hours → <5 minutes**. Aerodynamic feedback that took days/weeks can increasingly happen in real time. ([GM News](https://news.gm.com/home.detail.html/Pages/topic/us/en/2026/jun/0618-ai-virtual-labs.html))|
|**Ford**|**Cars and trucks**|Engineers use AI to turn sketches into 3D designs and create surrogate models for structural, CFD and aerodynamic simulation.|Ford described an engineering simulation that normally takes about **15 hours being predicted in \~10 seconds**. The explicit objective is shortening vehicle-development cycles. ([The Wall Street Journal](https://www.wsj.com/articles/ford-looks-to-innovate-faster-with-ai-agents-and-nvidia-gpus-05de57df?utm_source=chatgpt.com))|
|**BMW**|**BMW automobiles**|AI assists engineers with crash simulation, aerodynamics and autonomous-driving simulations, reducing dependence on expensive physical prototypes.|BMW explicitly says this makes its **development cycles faster**; it is now expanding AI-based crash engineering with Mistral AI. ([BMW Group](https://www.bmwgroup.com/en/innovation/artificial-intelligence.html?utm_source=chatgpt.com))|
|**PPG**|**Automotive paint / clear coat**|Materials scientists used an AI system trained on PPG chemistry and formulation data to search combinations humans hadn't considered.|AI proposed a formulation within minutes; PPG subsequently launched **Deltron Premium Glamour Speed Clearcoat**, its first AI-assisted new product. It cuts drying time by more than half. ([The Wall Street Journal](https://www.wsj.com/tech/ai/faster-drying-paint-and-better-smelling-soap-ai-tries-product-development-e7a544d7?utm_source=chatgpt.com))|
|**Sumitomo Riko**|**Automotive vibration isolators and hoses**|Engineers train AI surrogate models on previous high-fidelity engineering simulations instead of rerunning expensive simulations for every geometry.|New-design performance predictions take **under 5 minutes**, saving more than an hour for each design evaluation while maintaining accuracy comparable to high-fidelity simulation. ([Ansys](https://www.ansys.com/news-center/press-releases/10-8-25-ansys-ai-accelerates-sim-for-sumitomo-riko?utm_source=chatgpt.com))|
|**Medtronic**|**Pulse oximeters**|Medtronic R&D uses AI while developing pulse-oximetry technology, including improving its ability to distinguish valid pulse signals and addressing accuracy differences across patients.|The company says AI has helped improve the accuracy of its Nellcor pulse-oximetry technology; this is more of a **better-product** example than a documented time-to-market reduction. ([Medtronic News](https://news.medtronic.com/shining-light-through-the-fog-how-ai-makes-every-pulse-count-newsroom))|
|**GE HealthCare**|**X-ray and ultrasound equipment**|GE HealthCare is using NVIDIA's physical-AI simulation environment to develop and virtually test autonomous imaging systems before building as much physical hardware.|The partnership explicitly aims to **fast-track development** of autonomous X-ray and ultrasound systems, though there isn't yet a clean “24 months → 12 months” public number. ([NVIDIA Newsroom](https://nvidianews.nvidia.com/news/nvidia-and-ge-healthcare-collaborate-to-advance-the-development-of-autonomous-diagnostic-imaging-with-physical-ai?utm_source=chatgpt.com))|
That took one prompt and a few minuets. 5 years ago I'd have still been researching and making that table after a few hours. That saved real world time and is used for actual productive means (see the fourth column) in the real world.